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上市公司投资的融资约束：从股权结构角度的解释

时间：2023-01-23 07:31:10 公司总结收藏本文下载本文

上市公司投资的融资约束：从股权结构角度的解释（精选10篇）由网友“跳水tttt”投稿提供，下面是小编为大家推荐的上市公司投资的融资约束：从股权结构角度的解释，欢迎阅读，希望大家能够喜欢。

篇1：上市公司投资的融资约束：从股权结构角度的解释

上市公司投资的融资约束：从股权结构角度的解释

导言

有效的投资项目选择是企业可持续成长的核心，而投资是否能筹集到足够的资金，则取决于企业融资能力的强弱及其相关制度安排的效率。所以，本文对股权结构的差异是否导致了上市公司后续投资的融资约束状况分化进行解释。并得出的结论是，应放松对非国有大企业上市的限制，鼓励国家股比重较高的上市公司降低国家股比重，扩大非国有资本进入股票市场投融资的规模。

上市公司投资的融资约束：描述性统计分析

理论上说，企业投资的融资约束程度取决于企业与资金供给者之间的.信息不对称程度。如果资金供给者对企业使用资金情况监督的成本大于资金的机会成本时，资金供给者不会向企业提供资金，即使监督成本小于资金的机会成本，资金供给者愿意提供资金，但是要求获得较高的回报以补偿监督成本。通常，与外源融资成本相比，内源融资成本较低，企业投资存在着外源融资约束。但是，如果信贷市场或资本市场越完善，企业与资金供给者之间信息不对称程度越低，那么企业受到的外源融资约束程度越低。因此，企业投资首先依赖于内源融资。在信息不对称、市场利率和投资机会等条件不变的情况下，内源融资能力（企业净财富（net wealth）水平）越高，企业投资越多（Hubbard,）。如果信息不对称状况得到改善，投资机会增加，企业投资水平对内源融资能力的依赖程度降低。

就中国上市公司来说，上市公司投资受到外源融资约束的程度，一方面取决于证券市场的完善程度，即上市公司与股权投资者之间的信息不对称程度，另一方面取决于上市公司与债权投资者之间的信息不对称。中国上市公司虽然都是具有一定规模的大企业，都有较强的抵押能力，但是国家股比重不同的上市公司与国有银行和政府有着不同的关系。这就是说，不同股权结构的上市公司在股权和债务融资约束上仍然会有差异的。

本文选取的样本是-沪深交易所的全部上市公司，根据上市公司国家股比重进行分组，检验不同股权结构的企业投资在融资约束上的差异。在检验之前，首先对不同股权结构的上市公司的融资能力和融资结构差异作描述性统计分析。

如表1所示，由于股权结构不同，整体上，各类上市公司之间的业绩差距较大。在1995-19之间，不含国家股的上市公司的净资产收益率与平均值之差、每股收益与平均值之差均大于0，表明不含国家股的上市公司整体业绩高于市场平均水平。与此相对应，国家股比重大于50%的上市公司，净资产收益率与平均值之差小于0，而每股收益与平均值之差虽然大于0，但远远小于不含国家股的上市公司的水平（1995年除外）。除了1995年，在净资产收益率与平均值之差和每股收益与平均值之差这两项指标上，按国家股比重，依次呈现下降趋势。这一状况反映了股权结构不同的上市公司的融资能力，尤其是内源融资能力存在着明显的差异。

再如表2和表3所示，国家股比重处于不同等级上的上市公司与在各融资渠道的融资份额上存在着明显的差异，如在未分配利润大于0的上市公司中，国家股为0的上市公司内源融资比重最低，外源融资中，其债务融资比重相对较低，其中长期借款的比重明显要低于国家股比重大于50％的上市公司，但短期借款相对较高，而且股权融资和商业信用比重最高，这意味着，这类上市公司在银行贷款，尤其是长期贷款上还没有国家股比重较高的上市公司有优势，但是在证券市场上，这类公司又具有比较优势，这是否说明了国家股为0的上市公司的外源融资约束程度低于国家股比重大于50％的上市公司，还需作进一步检验。需要指出，以上两者之间的差异在未分配利润≤0的上市公司中也明显地存在着（除商业信用之外）。因此，本文只对未分配利润大于0的上市公司进行检验。

计量检验

根据Hubbard（1998）、Fazzari, Hubbard,

[1] [2] [3]

篇2：从投资者和创业者两个角度分析融资投资那些事

阎焱看起来有点冷酷，但实际上很幽默。他的幽默有点暗黑，像煤灰渣子在太阳直射底下泛出冷冷的光泽，又像刺猬，听着就觉得扎手，因为他的幽默基于聪明。

为什么要聪明?“干我们这行，你要活下来就得足够聪明，不聪明就得死。”在前一轮PE和VC界的洗牌中，很多人死了，在阎焱看来这非常合理，“风险投资刚兴起的时候，大家都说我们是皮包公司，、投资火了，很多政府里发改委、纪委、财政厅的人下海做起投资，这些人肯定做不好。”他认为投资也有1万小时定律，在行业里呆1万小时，投1亿美元，才有可能成为一个基本合格的投资人。

有经验创业更好

《陆家嘴》：听说你投了两个北大在校的“90后”姑娘，做一个卖衣服的APP，一年的销售就过了亿，你怎样看待根本就没有过工作经验的90后创业?

阎焱：这种情况是局限在一个非常有限的领域内，就是当互联网这么发达以后，它给年轻人创业提供了非常大的帮助，使得交易费用非常低，所以这两个北大小孩可以做得很快。现在移动互联网里头，一个APP没有几千万的用户的话，在我们看来都不叫移动互联网。再加上可能经过过去几年，包括媒体不断地宣扬，创业的风气也多一些，变成一种文化，现在年轻人的英雄是马云、是马化腾。

我今天看到一组数字，公务员的报考人数比去年大减38%，几个原因，一个是反腐败，当官没什么好处，或者好处越来越少。但是从整个社会的发展来看这是一个进步。一个国家如果所有年轻人的梦想是当官，他职业的第一选择是当官，那这个国家这个民族一定是没有希望的，所以我觉得这是国家在进步。

从另外一个角度来讲，我倒不认为年轻人创业就一定是个好事，也不认为这个“90后”就一定会比“80后”“70后”做得好。相反我认为有了一定工作经验之后再去创业可能会更好一些。对于女孩来讲可能这个年龄要早一些，对于男人来讲恐怕最好的创业时间是30岁以后，做一个统计的话，30岁以后的男人创业，比年轻人的创业成功率要高很多。媒体上比较喜欢讲“90后”，但我看到年轻人中间喊口号的比较多，真正坚持下来的比较少。创业跟年龄层没有直接关系，关键在于是不是坚持。当然了你说你80岁再创业，可能也有问题。有人说年纪大了，40岁的时候说我这个脑瓜不行了，50岁也这么说。我自己觉得到了一定的时候，你的智力、对信息综合判断的能力反而更强了。我不认为年轻人创业就一定好，也不认为年纪大了不好。

《陆家嘴》：你觉得中国现在有那么一点儿“全民创业”的迹象吗?

阎焱：如果全民创业，这也是这个民族的悲哀了，说明国家没有给这个社会提供一个好的选择机会和社会保障。其实创业一定是一个社会中间少数人的事，而且它应该只适合于少数人。如果全民创业一定是社会在它的功能上有所欠缺。在中国目前这个机制下，政治体制下，相对来讲创业的人多一点倒是个好事。因为如果说年轻人都去考公务员、去当警察、去国企工作，那可能是更坏的。所以在这些坏的中间比较，创业可能稍微好点。

投1亿美元以后才是合格的投资人

《陆家嘴》：两三年前PE和VC行业经历了一轮所谓的寒冬，作为投资人，现在去投项目的方式、方法，跟前几年相比有什么变化吗?

阎焱：我觉得干我们这行特简单，就是赚钱。就是你只要不去干那些偷鸡摸狗的事，我赚的钱比你多我就是爷，你赔了钱你就是孙子，没那么复杂。中国的PE、VC真正发展是在20以后，、达到高潮，在这个过程中，一帮本来就没有资格做投资的，或者一些傻瓜都跳进来了。我做投资的时候，中国人觉得你们做投资的都是皮包公司，没想到的时候成了英雄，所以大家都来做投资。我一个大学同学本来是副市长，结果某天突然不做了，做了一个投资公司的董事长，这种情况其实蛮多的。很多人来做投资，这些人中的大部分肯定是做不好的，所以出现一轮洗牌这是必然的，但我觉得也没什么不好，这个社会总得有人去试。

投资这个行业有个特点，就是它的进入门槛不是很高，但是你要做好很难。其实我们在生活中也有很多这样的事情，比如说做一个记者其实挺容易的，但是做得好挺难的。或者说开餐馆，遍地都是，但是你看中国要做成一个好的、有品牌的餐馆，太少太少了。

门槛很低，做好不容易，投资也是这样。这个行业我们有一句话，你在这个行业里面要待10万小时，要投1亿美元以后，你才可以成为一个基本合格的能够做独立判断的投资人。10万小时就是。美国的统计数字大概是在这个行业里面做，从你出门到你独立判断大概12年。你看我们基金也十四五年的时间了。谁要是告诉你说，去年开始做投资，今年赚了大钱了，有可能，但是这是小概率事件。我们这行衡量标准最简单，就是赚钱，但是要判断做不做，投不投资的时候，又是最复杂的。在这个行业当中要想做得好，有一点是肯定的，你一定是最聪明的，想活下来，你就得聪明。

《陆家嘴》：投早期的项目你最看重什么?

阎焱：大家有的时候看人，如果说一个聪明的人天天在家里养鸡，你肯定不会去投。这个人聪明，那有什么用呢?所以有些话说得比较忽悠人的，你也别当真。投一个项目至少得看他做什么事，它的产品是什么，是硬件呢还是软件，一个是它的商业模式，商业模式要能赚钱，而且商业模式要有可扩充性。还有就是这个人，必须是个好人，能力强弱是你的判断，有些人看起来挺憨厚的，没什么能力，但是没想到在关键的时候挺咬得住的。重要的一点，就是这个人的人品一定要正，基本上心术不太正的人，他可能会赚一点钱，但永远赚不了大钱。

创业团队拿第一笔融资时，应注意什么

绿菜心/钛媒体

去年12月，小米科技、滴滴打车、大众点评和美团四家公司的融资额超过了5亿美元；而今年年初这一势头还在持续增长，1月15日，快的打车宣布完成6亿美元融资，“饿了么”外卖平台也传出将获达10亿美元的新一轮融资……

这些大额融资对于初创团队而言，我只想说：看看就行…….

着眼于当下的第一笔融资对创业公司来说更为重要，这无疑对整个项目是有巨大推进作用的，就连刘强东在创业课堂的演讲中也说道：“如果有投资人愿意给你投钱，尽快把钱拿到手。现在傻钱非常多，你要多拿钱，因为傻钱很快就消失了。”

那么，创业公司在第一轮融资时究竟应该注意什么？

当我们面对各式各样的投资人，有天使、VC、PE还有战略投资人，应当根据公司处于不同的发展阶段来选择。初创公司更多接触的是天使投资人或者VC，但不论是什么样的投资人，对方提出什么样的条件，创业者都会考虑以下问题：我的股权会不会被稀释掉？我公司的估值该怎么算？我认为以下问题值得创业者关注：

创始人不要单独为期权池埋单

第一轮融资时尽量设立小期权池，创始人不要单独为期权池埋单。一般VC在投资谈判时都会要求目标公司设立一定比例的期权池，这个期权池肯定会被要求在投资前设立而且不会由VC的股份掏出来。如果说创始人原本的股权比是100%，VC投进20%，而他还会要求设立20%的期权池，这意味着融资完成后的股权比例是，创始人60%，VC20%，期权池20%。当公司面临第二轮融资时，随着公司发展股权激励计划的进行，期权池很有可能已经不足20%，第二轮的融资者也会向目标公司提出相应的期权池要求，那么公司的原始创始人的股权会面临进一步稀释。

面对这个问题，有的人会建议在公司一开始就设立一个大期权池，这样即使第二轮融资后，期权池依然有较大比例存在，而不用从原股东手中重新拿出股份投入期权池。但是我认为，既然投资人要进来跟创始人一起做股东，就没有理由只让创始人自己为期权池负责。最好的办法是融资完成后，由创始人和投资者共同摊薄这一部分股权，设立期权池。但实际融资过程中很少有投资者会答应，因为投资者的逻辑是要让原始股东出期权。

如果创始人无法在第一轮融资时要求双方共同出期权，那么创始人最好制定一个第一轮轮到第二轮轮融资期间的管理团队招募和期权激励计划，并且争取设立一个尽量小的期权池。第二轮的时候再设新的期权池，这个时候，期权池的构成就该由第一轮的投资者和创始人共同分担了。

估值只是手段，拿钱才是目的

此外，就是创始人对于公司股票估值的问题。很多创始人在跟投资者争论中，总是担心自己的公司被估值过低，使投资者以较少的资金获取股权。其实，创业者在第一轮融资时并不需要把估值看得太重。因为高估值，意味着投资人要拿出更多的钱投入，而投资者必然会在最后要拿回它的成本，他会要求一些回报或类似并购退出的条件。

对于一个创业者来说，报价高是由于他对自己的创业团队、产品有信心，而实际上，如果团队稍微做的不够好，或者说估值没有想象中那么高，后续就会产生很多问题。

既然创业者都明白第一轮融资是一个很好的助力，是推动创业公司发展的第一步。吸引住投资人的目光，在第一时间把钱拿到手才是公司快速发展的第一步，而不要纠结于估值问题白白浪费大好的融资机会。

文/于婷婷

篇3：从信息传递的角度看上市公司的股利分配及融资安排

从信息传递的角度看上市公司的股利分配及融资安排

在非对称信息的状态下 ,公司的管理层掌握着企业现在及未来盈利状况的信息 ,而投资者却很难知道这些内部信息。但是公司管理层会根据公司的实际情况作出一些决策，这些决策可以作为信息传递给外部投资者，投资者可以通过管理层传递的这些信息来评价自己的投资决策是否正确。这些对外传递的信息就包括了公司的资本结构、股利政策及融资安排等，其中，资本结构决定了公司的股利政策及融资安排，而公司的融资安排及股利政策又会影响到其资本结构。

公司股利分配的形式主要有三种：不分配、现金股利和股票股利即送红股。变化的股利可以传递出公司的管理层对于公司现在和未来盈利状况的预期信息。例如能够连续派现的公司，一旦股利增加 ,意味着公司管理层相信未来的现金流量能够支持这么高的股利政策，投资者就会认为管理当局对公司未来前景看好。因此 ,股利的增加可能意味着公司盈利的持久增长 ,股利的减少可能意味着公司盈利受到了负冲击。当一个公司股利支付率较高时 ,它可能是在向投资者传递着该公司财务状况良好、现金流量充足的信息。

公司管理层采取何种融资方式实际上也在向投资者发布有关公司真实的现金流量、筹资能力及未来项目的盈利状况的信号。上市公司再融资按照资金来源可以分为内源融资和外源融资，内源融资是指将本企业的盈余和税后利润及折旧等转化为投资的过程，实质是通过减少企业的现金流出而进行的融资，由于资金来源于企业内部，不会发生融资费用，而且使用上较为便捷，因此，它是企业首选的一种融资方式。有资料显示，我国上市公司最愿意使用的`融资方式为内源融资，由于留存收益是将本属于股东的收益节约起来用于公司的投资，因此内源融资实质是股权融资。企业内源融资能力的大小取决于企业的利润水平，净资产规模和投资者预期等因素，只有当内源融资仍无法满足企业资金需要时，企业才会转向外源融资。而外源融资又包括债权融资和股权融资及界于股权融资和债权融资之间的一种方式――可转换债。公司的管理层在完全了解投资项目的轻重缓急及真实收益的情况下，根据公司的现金流量、筹资能力来选择合适的融资方式，而通过融资安排也在向外部投资者传递着公司的相关信息。

如果说单独的股利分配方案或是融资方案只是管理层传递公司经营状况或是对投资项目的预期等不全面的信号，那么二者结合起来传递给投资者的信号则应该是全面而明确的。公司处于不同的发展阶段，不同的环境影响着公司的股利分配方案及融资方案，反过来，管理层通过股利分配及融资方案将这些信息传递给外部投资者。当公司处于成长阶段时，通常需要大量的投资，公司的现金紧张，债权融资会受到限制。在公司成长较快且管理层对公司未来的收益很有把握的情况下，通常会考虑不分配或送红股的方式，不分配或送红股的结果是公司的净资产增加，对于公司来说，一方面缓解现金紧张的情况，另一方面权益资本的增加可为债权人提供保障，为公司未来举债融资提供方便，增强公司的举债能力。在融资安排上这样的公司适宜采用股权融资方式或可转债方式，因为此时公司的现金流不理想，通过债务融资，相应的资金成本会较高，而通过股权融资可以迅速提高公司的权益比重，同时由于公司的高成长性，收益的高增长可以抵消股权增加的稀释。当公司选择了不分配或送红股的利润分配方式且在融资安排上使用了股权融资或可转债时，传递给投资者的信息就是公司资金紧缺，债务融资困难，但是管理层对公司的未来盈利状况充满信心。

当公司处于成熟期时或者公司的筹资能力较强且公司的现金较充裕时，公司往往会采用派发现金股利的方式，而该种情况的上市公司适宜采用债权融资方式，由于公司获力能力稳定，现金流充裕，有能力承担财务上的风险，因此债务融资的资金成本会较低，一方面通过杠杆的作用使公司的价值最大化，另一方面避免公司的权益资本被进一步稀释，从而影响老股东的利益。

从信息传递的角度来看，作为公共信息的股利分配方案和融资方案 ,投资者几乎可以无成本的获得 ,通过对公司所选择的上述方案来判断公司的真实经营财务状况，从而修正对企业盈利的预期，调整投资行为引起股价的涨跌，市场的资源通过合理的价格而得到优化配置。但是这就要求公司的管理层在选择股利分配方案及再融资方案时就应该尽可能根据公司的实际情况来进行合理的决策，以保证传递给外部投资者的信号是更全面而准确的。

我国多数上市公司提出的股利分配预案与其融资方案传递给投资者的信息是一致的。如福田汽车在的股利分配预案中采取不分配的分配预案，将1.9亿元税后利润的资金留在公司内部，从融资方式上看其股利分配方案也是再融资安排，采取的是股权融资方式。由于公司20末资产负债率为65%，近三年的利润增长率为12%、17%、45%，再通过债权融资已经明显不适合，因此公司的再融资采取了配股方式。两个方案选择传递给投资者的信息是该公司处于高成长阶段，资金较为紧缺。再例如上港集箱作为一家大型港口企业，该公司历年的现金流很好，每股经营活动现金流在1.3元以上，资产负债率更是保持在20%左右，筹资能力较好，公司通过债权融资的成本较低，在年公司较明智的撤消了增发预案，而适当采取了债权融资方式。同时公司在进行了高派现后，2002年利润分配预案中又提出了送红股及高派现的方式，且派现有所提高，两个方案传递给投资者的信息是一致的，公司现金充足，管理层对公司的未来盈余尤其是现金流预期较好。

然而也有为数不少的上市公司在选择融资方案与其利润分配方案时随意性较大，通过分配与融资方案的选择对外传递给投资者的信号往往是不一致的。如曙光股份和天药股份，二者在2002年利润分配预案里均采取了派现的方式，均为每10股派现2元，天药股份在也实施了派现，传导给投资者的信号是公司目前的现金充裕，债权的筹资能力较强或是没有好的投资项目。但是，在融资方案的选择上二者又都提出了股权融资方案，传递给投资者的信号恰恰是相反的。在天药股份年度股东大会上，公司管理层提出的增发及利润分配预案均被否决。类似相互矛盾的分配和融资方案在今年的年报中屡屡出现。2002年增发热被制止后，又出现了可转换债券热，上市公司纷纷将可转换债券作为新的融资渠道，但是可转换债券由于其转换特性更适合成长性、高风险的公司，而高成长表现出的股利派发方式必然与经营稳定现金流充裕的公司的分配方式有所不同。有的公司在提出可转债融资的同时提出了另人无法理解的高派现的分配方式，甚至超出其帐面的现金数额，这样相互矛盾的方案同时传递给投资者，很难让投资者作出正确的投资决策。

; 之所以会存在这种相互矛盾的方案，与我国证券市场的理性投资选择不够有关，由于种种原因，投资者漠视上市公司的各种决策行为，鼓励了上市公司懒于作出科学合理的决策。但是随着我国证券市场的完善，会有更多类似与天药股份的投资者通过直接或间接的投票行为来迫使上市公司进行科学合理的决策，使公司管理层向投资者传递的信息是全面而准确的，从而使公司的股价反映信息的价值，使市场的资源配置有效。

文/杨薇（宏源证券研发中心）

篇4：从词汇学角度看上市公司品牌翻译策略

从词汇学角度看上市公司品牌翻译策略

品牌是上市公司信誉的集中体现,是企业树立良好形象,打开商品销路,占领市场的重要营销手段.本文从国际品牌的跨文化,消费者的审美心理入手,通过上市公司在国际市场竞争中成败实例,证明了品牌翻译的.重要性,并就翻译品牌名称的方法及实际翻译中要考虑的问题作了探讨.

作者：王仲尔作者单位：上海金融学院,上海,09 刊名：改革与开放英文刊名：REFORM & OPENNING 年，卷(期)： “”(20) 分类号：H315 关键词：品牌翻译译法

篇5：如何从法律角度防范政府融资的风险

为了促进地方经济的发展，政府融资和提供担保等形式也日渐增多。虽然近年来关于地方政府债务规范管理渐有成效，但仍有一些地方政府没有树立正确的政绩观，违法违规借债冲动依然存在，一些非正规的融资渠道和新型融资渠道还需要加以重点防范。据了解，地方政府债务的形成主要来自两方面，一是通过平台公司以银行贷款、债券类融资工具、信托、保险或资管产品等形式替政府融资，由政府担保或偿还;二是通过不规范的政府和社会资本合作(PPP)、政府投资基金、政府购买服务等进行变相举债。日前，财政部通报了江苏、贵州两省处理部分市县违法违规举债担保问题的情况，相关责任人员受到了行政开除、行政撤职、降级等严肃问责处理，值得我们警醒。虽然政府通过融资或者担保的方式一定程度上促进了地方经济的发展，但是相关的风险也正在日益凸显。为此，我们从法律的角度提出如下意见和建议：

一、政府及其所属部门为企业、个人等民事主体提供担保属于违法行为，依法应当承担相应的法律责任。根据担保法及其解释的相关规定，国家机关不得为保证人，国家机关和以公益为目的的事业单位、社会团体违反法律规定提供担保的，担保合同无效，因此给债权人造成损失的，应当根据其过错各自承担相应的民事责任。因此，除外国政府和国际经济组织贷款转贷外，地方政府及其所属部门不能为任何单位和个人的债务以任何方式提供担保，不能承诺为其他任何单位和个人的融资承担偿债责任。

二、各级政府应当依托政府法律顾问，在政府融资、担保方面充分听取相关法律意见，作为依法决策的依据，为政府的融资、担保决策提供法律依据，通过合法手段，保障地方经济平稳发展。地方政府在融资、担保过程中，应当充分听取法律顾问的意见，对有所为，有所不能为，有明确的认知，在法律的框架内合理制定措施方法，对融资的程序、内容和责任等方面有明确的规范意见。

三、正确厘清地方政府与融资平台公司的边界，健全信息披露机制。政府应当要求融资平台公司在境内外举债融资时向债权人主动书面声明不承担政府融资职能，并明确其新增债务依法不属于地方政府债务，防止误导投资者决策行为，给政府造成不必要的纠纷。同时，地方政府不能将公益性资产、储备土地注入融资平台公司，不能承诺将储备土地预期出让收入作为融资平台公司偿债资金来源，避免地方政府变相举债。

四、地方政府与社会资本应依法规范合作。地方政府与社会资本合作应当利益共享、风险共担，除国务院另有规定外，地方政府及其所属部门参与PPP项目、设立政府出资的各类投资基金时，不能以任何方式承诺回购社会资本方的投资本金，不能以任何方式承担社会资本方的投资本金损失，不能以任何方式向社会资本方承诺最低收益，防止地方政府通过承担项目全部风险的方式违法违规变相举债。同时，地方政府不能以借贷资金出资设立各类投资基金，不能对有限合伙制基金等任何股权投资方式额外附加条款变相举债。

五、尽快建立和完善政府债务信息公开制度。政务公开是防范风险的重要手段之一，应重点公开本地区政府债务限额和余额,以及本级政府债务的规模、种类、利率、期限、还本付息、用途等内容;可以参考国债发行做法，提前公布地方政府债务发行计划，同时推进政府购买服务、PPP项目信息和融资平台公司名录的公开。

篇6：从市盈率角度看当前A股投资价值

从市盈率角度看当前A股投资价值

[摘要] 证券市场中，市场整体市盈率水平的高低反映了该市场定价合理与否。回顾我国A股市场历史市盈率表现，以前，市盈率水平非常低，仅在10―20倍之间，由此给―股市的上涨留下了巨大的空间。1996―，市盈率在30―50倍间波动，价值中枢基本在40倍左右。中期至中期市场的市盈率水平在60倍左右徘徊，但过高的市盈率终究要回归其内在合理水平，并由此导致20下半年至今的大幅调整。在经过近一年时间的深幅调整后，目前我国A股市场的市盈率已处于自以来的较低水平，市场整体定价过高的系统风险已得到较大程度的释放，大盘指数进一步下跌的空间较为有限。

证券市场中，市场整体市盈率水平的高低反映了该市场定价合理与否。回顾我国A股市场历史市盈率表现，19以前，市盈率水平非常低，仅在10―20倍之间，由此给1996―度股市的上涨留下了巨大的空间。1996―99年，市盈率在30―50倍间波动，价值中枢基本在40倍左右。20中期至年中期市场的市盈率水平在60倍左右徘徊，但过高的市盈率终究要回归其内在合理水平，并由此导致2001年下半年至今的大幅调整。

6月3日沪市的市盈率水平为37.94倍（对应指数为1483点），基本处于最近几年市盈率的均值水平。在年至今的65个样本月度中，沪市市盈率低于38倍的共有17个月，以此类推，在未来业绩稳定的情况下市场进一步下跌的概率只有26.1％(17/65)。应该说，从市盈率的历史表现来分析，目前我国A股市场处于较低的定位水平，大盘指数进一步下降的空间较为有限。

如果要基于历史数据对未来市盈率水平做出预测，进而对大盘指数进行预测，还需要考虑以下两方面因素：一是非流通股因素，目前我国A股市场还存在60％左右的国有非流通股，不同的国有股减持流通方式的实施，对市场的影响程度也将迥然不同。如果国有股以较低的市盈率进行减持，则整体市盈率水平将因此下降，市场系统风险减小，投资者也不会因此而承担投资损失；相反，如果国有股以较高的市盈率水平减持，则市场系统风险降不下来，大盘指数将因此而可能下降。二是与发达证券市场相比，我国A股市场市盈率仍处于较高的水平。短期来说我国证券市场尚属于发展中市场，目前较高的市盈率定价水平尚有其内在合理性。但中长期来看，随着我国股市运作规范化程度的提高，逐步由发展中市场向成熟市场过渡，则未来市盈率均值水平有逐渐下降的'可能。

与市盈率水平对应的影响市场整体投资价值的另一个重要因素就是上市公司业绩或业绩预期。一方面，在市盈率水平不可能大幅提升或其波动区间较窄的条件下，大盘指数的上涨只能依靠上市公司的业绩提高来推动；另一方面对上市公司整体业绩增长的预期看好时，市场的市盈率水平相应会高些。目前情况是，2001年上市公司整体业绩滑坡，加权平均净资产收益率为5.53％，较上年的下降幅度为22.55％，从而导致在2001年年报公布结束后，在综合指数变动较小，即由204月30日的1667点降至5月8日的1652点情况下，上海A股的市盈率水平却由39.08倍上升到了42.19倍。综合各方面因素分析，尽管年上市公司的盈利能力进一步下滑的可能性比较小，但预计也不会有明显的改善，这样，年内A股市场依赖上市公司业绩的提高来推动大盘指数上涨，并以此获得市场投资回报的可能性就比较小。

综上分析，在经过近一年时间的深幅调整后，目前我国A股市场的市盈率已处于自1997年以来的较低水平，市场整体定价过高的系统风险已得到较大程度的释放，大盘指数进一步下跌的空间较为有限。

作者：张克锋

篇7：从市盈率角度看当前A股投资价值

[摘要] 证券市场中，市场整体市盈率水平的高低反映了该市场定价合理与否。回顾我国A股市场历史市盈率表现，1996年以前，市盈率水平非常低，仅在10―20倍之间，由此给1996―97年度股市的上涨留下了巨大的空间。1996―99年，市盈率在30―50倍间波动，价值中枢基本在40倍左右。年中期至2001年中期市场的市盈率水平在60倍左右徘徊，但过高的市盈率终究要回归其内在合理水平，并由此导致2001年下半年至今的大幅调整。在经过近一年时间的深幅调整后，目前我国A股市场的市盈率已处于自1997年以来的较低水平，市场整体定价过高的系统风险已得到较大程度的释放，大盘指数进一步下跌的空间较为有限。

证券市场中，市场整体市盈率水平的高低反映了该市场定价合理与否。回顾我国A股市场历史市盈率表现，1996年以前，市盈率水平非常低，仅在10―20倍之间，由此给1996―97年度股市的上涨留下了巨大的空间。1996―99年，市盈率在30―50倍间波动，价值中枢基本在40倍左右。2000年中期至2001年中期市场的市盈率水平在60倍左右徘徊，但过高的市盈率终究要回归其内在合理水平，并由此导致2001年下半年至今的大幅调整。

2002年6月3日沪市的市盈率水平为37.94倍（对应指数为1483点），基本处于最近几年市盈率的均值水平。在1997年至今的65个样本月度中，沪市市盈率低于38倍的共有17个月，以此类推，在未来业绩稳定的情况下市场进一步下跌的概率只有26.1％(17/65)。应该说，从市盈率的.历史表现来分析，目前我国A股市场处于较低的定位水平，大盘指数进一步下降的空间较为有限。

与市盈率水平对应的影响市场整体投资价值的另一个重要因素就是上市公司业绩或业绩预期。一方面，在市盈率水平不可能大幅提升或其波动区间较窄的条件下，大盘指数的上涨只能依靠上市公司的业绩提高来推动；另一方面对上市公司整体业绩增长的预期看好时，市场的市盈率水平相应会高些。目前情况是，2001年上市公司整体业绩滑坡，加权平均净资产收益率为5.53％，较上年的下降幅度为22.55％，从而导致在2001年年报公布结束后，在综合指数变动较小，即由2002年4月30日的1667点降至5月8日的1652点情况下，上海A股的市盈率水平却由39.08倍上升到了42.19倍。综合各方面因素分析，尽管2002年上市公司的盈利能力进一步下滑的可能性比较小，但预计也不会有明显的改善，这样，年内A股市场依赖上市公司业绩的提高来推动大盘指数上涨，并以此获得市场投资回报的可能性就比较小。

篇8：从股权结构与治理机制的角度看我国公立高等学校论文

从股权结构与治理机制的角度看我国公立高等学校论文

由于我国高等学校的产权不明晰,没有建立起有效的治理结构,导致高等学校资金的使用和管理混乱,违纪违法现象时有发生,一些高等学校甚至出现财务危机。要想解决此类问题,就必须从明晰高等学校的产权入手,建立起完善的治理结构和内部控制制度。本文从股权结构和治理机制关系的角度,分析我国公立高等学校在产权改革的过程中应合理安排股权结构,以建立起有效的治理机制,确保我国高等学校的改革健康有序进行。

一、治理结构的约束机制和我国高等学校的治理效率分析

股份制自产生之后就表现出了强大的生命力,在世界各国的高等教育中都得到了推广并日益成熟,并被证明是最成功的和最具效率的组织形式,我们应当对规范的治理约束和运行机制进行系统的分析,找出我国公立高等学校治理效率低下的原因。

(一)股权集中度对治理效率的影响

在我国公立高等学校,国有产权一股独大的现象已经成为学术界和实务界的共识,国有产权带有社团产权或集体产权的色彩,但事实上任何公民都不能行使对国有资产的产权权项,国家产权的特性导致高等学校管理者“越位”和“错位”的现象并存,委托代理成本增高,甚至导致内部人控制现象,从而不能建立起有效的治理机制。

(二)投资者的性质对治理效率的影响

高等学校的投资者可以是个人、公司和金融机构,投资者的性质是对股权结构质的体现,在研究中多用国有股比例和法人股比例反映各类投资者的影响。Guercio和 Hawkins通过实证研究后认为机构投资者提交的议案在治理机制中发挥了有效的作用。曹廷求和孙文祥认为,如果国有股比重大,出资人并未真正到位,就会形成实际上的内部人控制,同时,由于国有股股东的绝对控制地位,市场潜在竞争者对国有股东形不成威胁,使得治理约束机制中的竞争者约束链条发生断裂,从而影响治理效率。

(三)管理股权对治理机制效率的影响

从国内外的研究看,管理股权与组织绩效呈显著的正相关。管理股权使得管理层和股东利益趋于一致(即利益趋同),管理股权比例越高,组织的治理效率就越高,绩效就越好,但在我国国家产权占主导地位的高等学校,没有管理者股权或高层管理人员持股的比例非常低,对高层管理者存在严重的激励不足。在精神激励效用日益下降的情况下,有效合理的物质激励机制还没有建立起来。对高层管理人员的激励严重不足,亦会导致治理机制效率的低下。

二、对我国公立高等学校产权改革问题的思考

建立现代高等教育的关键是实现产权明晰化。在我国产权模糊虽然表现在民办高等学校上,但重点是在公立高等学校上。这正如企业产权明晰问题不仅存在于私人企业中,而且更主要是存在于国有企业中一样。研究高等教育产权明晰问题更应关注的是公立高等学校,只有这个领域的产权问题取得了突破,才能真正说我们开始建立现代高等教育产权制度了。只有将高等学校置身于市场经济的潮流中,高等学校才能健康发展。因此,按照国有企业改革模式来建立和完善高等学校的治理结构,使高等学校政企分开,成为一个真正的企业,才能使高等学校资源得以合理配置,使高等学校能够良性发展。

(一)逐步建立多元化的股权结构

从我国高等教育投资主体由单一向多元化的转变来看,市场经济条件下,我国高等教育投资主体多元化的结果,是促进并推动了产权结构的多元化。实践表明,高等教育投资主体的多元化,是解决高等教育资源短缺的有效途径,也是高等教育投资体制改革的必然选择。

1、国家绝对控股的股权结构

我国目前处于经济体制改革的转轨期,市场机制尚未完全建立起来,还不能完全实现以价格为信号的资源配置。在我国高等教育改革的初期,考虑到我国经济所处的阶段、市场经济的完善程度、公立高等教育在我国教育中所处的非常重要的位置以及其他制度安排的相容性,其股权结构应采用国家绝对控股的方式,这种股权结构是现阶段我国高等教育改革的.最优制度安排。

2、国家相对控股的股权结构

随着我国市场经济体制的逐步完善,公立高等教育真正转化为现代教育体制,国家绝对控股的制度安排将逐步暴露出其制度设计上的缺陷,此时,应当通过国有股减持的方式逐步向国家相对控股的股权结构转化。

3、多元化的股权结构

公立高等教育的产权制度改革要兼顾中国整体经济与政治体制改革的渐进性特征和制度突破的最终目标,在中长期改革目标的选择上,可逐步推行多元化的股权结构。

(二)积极引进战略投资者

在实现公立高等教育股权结构多元化的过程中,应按照一定的标准选择战略投资者,选择时应考虑其投资的稳定性、独立性、实力和信誉,目的在于保持治理结构的稳定。在引进国内外的战略投资者的选择上,非国有法人优于国有法人,境外的法人优于境内的法人。通过引进国际化人才,提高高级管理层的国际化程度,以吸引更多的国外战略投资者。

(三)加大高层管理人员的持股比例

管理股权使得管理层和股东利益趋于一致(即利益趋同),管理股权比例越高,治理效率就越高,高等学校绩效就越好。我国公立高等学校在激励机制方面存在严重的缺陷:一是物质激励的手段过于单一,主要以短期激励如工资和福利激励为主,缺乏长期激励手段;二是对高层管理者存在严重的激励不足;三是公立高等学校中存在严重的“官本位”激励现象。对于公立高等学校的高层管理人员,其收益以合同性收益为辅,而以控制权收益为主,控制权收益占有很大的比例。这样的不合理的收入结构是公立高等学校无法摆脱政府干预的主要原因。而管理人员尤其是高层管理人员持股,可以使管理层和股东利益趋于一致(即利益趋同),减少道德风险,降低委托代理成本,对于提高高等学校的治理效率有着重要的意义。

三、结语

股权结构主要包括股权集中度、管理股权和各类投资者性质。本文在对治理约束的运行机制进行系统性的分析后,从股权结构的构成等方面分析了我国公立高等学校治理效率低下的原因所在,在此基础上,对今后我国高等学校基于股权结构的改革方向进行了探讨,得出我国公立高等学校的股份制改革应遵循演进主义的方法论,由国有产权绝对控股逐渐向多元化、社会化的股权结构转变,同时按照一定的标准选择战略投资者。管理股权使得管理层和股东利益趋于一致,提高高层管理人员的持股比例,可以有效地提高高等学校的治理效率,对于公立高等学校的改革具有重要的意义。